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公司2023 年上半年营收取得稳步增长，政府行业客户增速领先；Q2 毛利率基本恢复，反映业务结构改善；费用端提质增效成果显著，上半年期间费用率同比大幅控制。伴随产品体系基本完成前置研发投入和全面布局，我们预计公司未来成长空间可期。维持“买入”评级。

事项：公司发布2023 年中报，上半年实现营收10.05 亿元，同比增长14.16%；实现归母净利润-2.12 亿元，同比减少3.16%；实现扣非归母净利润-2.22 亿元，同比减少6.77%。

营收恢复向好，政府及事业单位客户增速领先。分产品看，2023 年上半年，公司基础安全产品、大数据与态势感知产品及服务、基础安全服务、云计算与云安全产品及服务分别实现营收6.65/0.72/1.55/1.10 亿元， 同比增长13.28%/24.99%/17.86%/6.75%。分下游行业看，政府及事业单位客户实现营收5.32 亿元，同比增长53.09%；其次是国有企业客户，实现营收2.62 亿元，同比增长9.89%；商业及其他客户实现营收2.07 亿元，同比减少29.14%。

Q2 毛利率回暖，提质增效成果显著。公司上半年毛利率为55.44%，波动系Q1低毛利业务占比高，Q2 毛利率为64.52%，基本恢复至上年同期水平。公司提质增效效果显著，上半年期间费用率同比下降12.53pcts。研发侧，公司完成在云计算、云安全、信创安全、数据安全、工业互联网安全、车联网安全等方向全面布局，上半年研发费用率为37.45%，同比下降8.21pcts；管理侧，公司管理费用率为14.12%，同比下降2.12pcts；营销侧，公司行业深耕、地市下沉和渠道拓展战略有效落实，销售费用率为41.67%，同比下降2.19pcts。

产品版图“一专多强”，成长空间可期。公司防火墙产品连续23 年保持领先，构建“一专多强”的产品技术能力版图。目前，公司推出100 余类产品、1000多款型号，成为国内自主研发产品品类最全的网络安全企业，并陆续发布融入AI 技术的防火墙、入侵防御、僵木蠕监测、物联网安全接入网关、数据防泄漏、大数据分析、态势感知等多款创新型产品。伴随公司产品领先优势的逐步建立，以及销售方面以客户需求为导向，加强行业化解决方案落地，完善渠道合作伙伴体系建设，推进典型解决方案区域市场快速复制，我们看好公司成长空间。

风险因素：下游网络安全投入不及预期；行业竞争加剧；公司新兴安全业务拓展不及预期；政策落地进度不及预期。

盈利预测、估值与评级：维持公司2023-25 年净利润预测为4.25/5.58/7.58 亿元。按照PE 估值法，参考迪普科技、亚信安全、启明星辰、深信服和绿盟科技2023 年平均估值水平47 倍，考虑到公司业务结构中安全硬件占比较高，给予公司2023 年40 倍PE，维持目标市值168 亿元、目标价14 元，维持“买入”评级。

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